价值投资vs.频繁交易,理性的人怎么选?

前一段时间参加Bob书斋组织的活动,有网友朋友问了一个非常好的问题,一个以财富自由为目标的理性投资者,应该选择频繁交易还是价值投资?我把当时的回答,重新组织了一下分享给大家。

前一段时间参加Bob书斋组织的活动,有网友朋友问了一个非常好的问题,一个以财富自由为目标的理性投资者,应该选择频繁交易还是价值投资?我把当时的回答,重新组织了一下分享给大家。

必须承认这个问题有点复杂,需要分几个层次来展开。首先要思考一个投资的基本逻辑,关乎谁赚了多少钱。

谁赚的更多?

我们可以粗略的认为市场上有两种投资者,分别是主动投资者和被动投资者,主动投资者是那些根据自己的技巧或者是指标来主动进行选股择时买卖的人,被动投资者就是躺平闭眼买入全市场指数的人,说人话就是定投宽基指数基金的人。

主动投资者的每年换手率一般会超过100%,也就是相当于每年至少把手里所有的股票换过一遍。而全球股票市场指数MSCI World在过去12个月里的换手率是2.57%,可以近似认为没动过。

主动投资和被动投资者持有所有的股票,加在一起一定获得总的股市回报率。但是主动投资者的管理费用和交易成本高于被动投资者所承担的。所以平均下来被动投资者一定净回报率更高。

请仔细体会一下这个逻辑。这个逻辑不是我发明的,我至少在耶鲁大学基金的前首席投资官大卫斯文森的报告和指数基金之父约翰伯格的书里分别见到过。

可能有的朋友对交易成本没有概念,我举一个例子,大众公司股票的买卖差价一般是0.2%,在股价没有明显变化的情况下,买入再马上卖掉就会损失掉0.2%的资本,这个损失加上交易费就是基本的交易成本。如果股票的流动性不好,或者是交易的体量过大,还可能产生额外的交易成本,比如市场冲击。

如何打败市场?

这么说主动投资者的收益率是不是一定没有被动投资者高呢?当然不是。

上面提到的逻辑指的是平均值,这导致必然有50%的资金比平均值的收益更高,或者不严谨的说,有一半的投资者收益比平均收益更高。

如果我们想成为这一半收益更高的投资者,还会面临两个问题:

  1. 如何打败另一半投资者
  2. 如何持续打败另一半投资者

其实短时间内打败另一半投资者并不难。特别是当我们相信市场强有效性的情况下,也就是说股价的变化是几乎完全随机的。这种假设意味着每个人都有50%的几率打败另一半投资者,但仅限于短期之内。所以我们在媒体上也经常能够看到年度基金经理之类的这些排行他们都是短期之内能够打败另一半投资者的人了。甚至在我今年开始进的A股实验里,到目前为止我的资产配置都是领先于大盘指数的,但我相信这种领先更多来自于运气。

但问题的关键是,统计意义上每个投资者有一半的几率可以在短时间内打败了另一半的人,他如何知道这种成功是自己运气好还是自己技术好呢?

只有真正是因为技术好而战胜另一半人的投资者,才能够做到持续打败另一半投资者。如果只是运气好,长期来看收益回归到平均投资者的水平将是必然发生的,再减去主动投资带来的高额交易费用,折腾来折腾去,换来的却是比投被动投资指数基金更低的收益率。

成为股神巴菲特

但有没有长期收益率高于平均水平的人呢?当然有了,比如大家景仰的股神巴菲特。

这样就来到了问题的另一个层面,价值投资。股神大爷一般被评价为价值投资的集大成者。讨论这个问题必须先定义什么是价值投资。

有些人把价值投资理解成买便宜的股票,这种理解方法和学术界的理解竟然是一样的,比如市盈率低的公司股票就可以被称为价值股。这是一个非常清楚的量化标准,按这种理解的方法实现价值投资很容易。市面上也能够直接买到所谓的价值因子指数,管理费用非常便宜,不需要自己主动管理。

那购买价值因子加成的指数基金能不能战胜大盘股票指数呢?

答案是能,至少在历史上是这样的。价值指数平均每年有大概有4.8%的超额收益率。

但这种超额收益率在历史上不是每年都存在的,也就是说他非常不稳定。比如过去10年里价值因子持续落后于大盘,而且落后的非常多,只是最近几个月才追回来一些。学术界一般认为更高的收益一定和更高的风险相捆绑的,价值投资不稳定的超额收益就是风险的体现,一定程度上就证明了风险和收益的相关性。

但巴菲特不是普遍学术意义上的价值投资者。

学术研究的时候会对投资者的行为进行归因分析,有机构就对巴菲特的收益进行过归因分析,结果发现他大部分的超额收益其实是来源于另一个因子,质量因子。

他自己也说过更倾向用公平的价格买入优质的公司。质量因子也可以用在被动的指数基金上,它的效果怎么样呢?和价值因子差不多在过去都有超额收益。

但归因分析还发现,巴菲特的超额收益并不都能被这些因子所解释,大概有3%的超额收益是无法被解释的,这部分就来自于他的选股技巧了,或者是他管理公司的理念。巴菲特并不是一个纯粹的股票投资者,而是一个企业家。

说到这里我想说一句,所有能够被因子解释的超额收益都不是真的,这种假的超额收益都没有意义去做主动投资,因为有更便宜的指数基金来帮我们实现这种投资手段。

所以说如果想获得真正的超额收益,又回到了第1层逻辑:就是如何像巴菲特一样持续打败另一半投资者呢?我目前没有想到什么轻松的方法。毕竟你股神大爷永远是你大爷

回到现实

相信本文大部分读者和我一样,都是散户,一起看一个收益对比,下图是一个对美股过去20年收益率的研究,美国大盘指数平均每年收益7.5%,而散户的平均收益是2.9%,刚刚能追平通货膨胀。

散户的平均收益比大盘低4.6%
https://am.jpmorgan.com/us/en/asset-management/liq/insights/market-insights/guide-to-the-markets/guide-to-the-markets-slides-us/investing-principles/gtm-divers/

另外一个有意思的统计数据来自一种叫CFD差价合约交易平台的网站,差价合约是日内交易者常用的一种手段。德国规定这种平台要在网页上给出自己平台上投资者的收益情况,ig这个CFD平台给出的数据是,74%的投资者在亏本。

提出这个问题的这位朋友说,他不喜欢价值投资的原因是因为反馈的周期太长,我很赞同反馈周期长的这种说法。

那么能不能因为长期被动投资周期过长,所以就选择采用短期投资的方式呢?我想这是把目的和手段搞混了的一个表现。采用什么样的投资手段其实并不重要,重要的是有没有用。

举一个例子,比如在银行的存款账户,利息是1%,可以选择把钱放在里面,完全不管,那每年就是1%的收益。也可以每天都查看,但显然不管看得多频繁都无法改变收益率只有1%的现实。甚至可以选择每周都把钱取出来再重新存回去,这么做会不会增加收益率?相信大家都能理解。这就属于手段对结果无法产生影响。甚至会产生负面影响。

所以采用短期频繁交易,能不能提高收益率甚至降低风险呢?对于绝大部分人来说是不能的。因为我们需要克服太多的困难,包括上面说的,由此带来的更多的交易成本。如果有效市场理论在绝大部分情况下都是成立的,短期股票市场的收益更像一个抛硬币游戏,那么这种频繁的交易显然也没有任何实际意义的。

一个理性人的选择

那位朋友讨厌价值投资的另一个原因是,不想长期持续研究企业的指标,作为一个更新频率很低的懒博主,这个缺点我也很同意。所以我的解决方式是,自己也不做价值投资者,我就简单买入全市场指数或者是因子加持的指数基金,然后就不管了。(参见《为什么自己选股而不投资基金》)

所以一个理性的投资者应该直接选择躺平,采用被动投资大盘指数基金的方式,长期投资。因为这种方法能够有更高的概率获取更高的收益。

但一个理性的又有特殊能力的投资者,则应该采取更适合自己的投资方式。

比如你明知道自己有特异功能,每天晚上做梦,梦到的彩票号码都是下周五的彩票的中奖号码,你要是还不去买,那你就是一个不理性的人了。我不是开玩笑也不是嘲讽。

比如巴菲特劝大家都去买指数基金,甚至遗嘱里让他的遗产直接投资指数基金,但他自己却采取主动的投资方式,是他不理性吗?不,是因为他深知自己的与众不同。

顺便说一句,还是有一部分人坚称巴菲特不过是扔飞镖的猴子里最幸运的那个。这个梗来自《漫步华尔街》


作者:Dr. Rich 财富德国 (转载请获本人授权,并注明作者与出处)

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